观点地产网金辉控股已经筹划四年多的上市，有了新的“进展”。

9月8日市场消息称，金辉控股计划下周寻求在港交所进行上市聆讯，拟集资3至4亿美元，农银国际、中信里昂证券、海通国际为联席保荐人。

值得注意的是，最新募资额较今年3月份消息所指“预计募资规模至少5亿美元”，下降了约20%-40%。

对于企业上市过程中降低募资金额的现象，从事上市保荐人工作、证券投资分析师、长期研究房地产行业等多位人士均对观点地产新媒体表示，主要原因还是企业在募资过程中发现市场反应并不好，并不能募集期许的金额，所以只能缩小融资金额。

上述证券投资分析师进一步补充：“除了市场反应欠佳之外，缩小募资金额另一方面原因是定价时初始估值太高了，以及企业不想股份被稀释太多。”

放眼到整个内房上市环境来看，募资金额的下降或许也折射出当下房企们赴港上市的机会将会愈加艰难。

金辉“家底”

于资本市场，募资企业本身的经营情况是优先考虑因素。

作为起家于福州的地产开发商，金辉控股成立亦有24年时间，期间于2009年将总部迁至北京，目前业务布局长三角、环渤海、华南、西南及西北。

于2016年1月末，金辉向上交所递交上市申请，但苦等四年多一直未有结果。

近几年来，中央对于房地产行业调控力度“有增无减”，房企在A股上市的机会愈加渺茫，境外上市成了重要选择，特别是港交所。

今年3月份，金辉控股正式撤回A股上市申请，转赴港交所主板申请上市。

在唯规模论下，为了成功在港上市，金辉集团做的第一件事是提高公司整体规模，包括资产、营收、销售、土储等。过去三年时间，上述数据呈现直线上涨的趋势。

其中，金辉控股资产由2017年的338.83亿元涨至2019年的1493.45亿元;收益由117.77亿元增至259.63亿元，复合年增长率为48.5%;销售额由445.1亿元增至888.6亿元。

这种爆发式增长原因之一，是金辉控股先后完成4次收并购，包括斥资约14.25亿元收购长沙鸿涛全部股权、陕西枫泓全部股权、苏州金辉华园30%股权、苏州金辉新园49%股权。

此外，金辉控股亦积极拿地扩储，其中不少以高溢价获得，比如以10.67亿元、溢价率67%摘绍兴越城区袍江洋泾湖9号地块、以9.1亿元、溢价率70.9%摘合肥FD19-8号地块等。

收并购、积极扩储“双轮驱动”下，金辉控股成功实现资产突破千亿、销售准千亿的房地产商。

于2019年末，金辉土地储备总建面为3090万平方米，其中权益土地储备2670万平方米，权益比为86.41%，可以支持公司未来三到四年的合约销售。

但在“规模”、“盈利”难以兼得的情况下，金辉控股的利润水平未能跟上步伐：2017年至2019年，该公司利润为22.21亿元、23亿元及26.9亿元，复合年增长率为10.0%;毛利分别为37.92亿元、48.26亿元、56.62亿元年，复合增长率为14.3%。

显然，上述两项数据追不上收益的增速，因此年内利润率由18.86%下降至10.36%，8.5个百分点;毛利率由32.2%下降至21.81%，10.39个百分点;同时，总资产回报率由2.6%降至1.8%，股本回报率由16.5%降至14.9%。

加杠杆换来的规模也将金辉控股负债水平推向了新高，2017年至2019年，负债总额分别为721.63亿元、1030.8亿元、1279.65亿元，其中流动负债均超过了六成，分别为67.74%、78.07%、74.46%。

对于借债情况，金辉在招股书中称，维持大量借款以为经营提供资金。体现在有息借贷上，近三年，金辉控股包括计息银行贷款及其他借款、优先票据、公司债券及资产抵押证券等借款总额为340.27亿元、431.68亿元及490.71亿元。

其中，一年内到期为127.5亿元、231.6亿元、180.2亿元，对应占比为38%、59.8%、42.1%，对应的现金短债比为0.28、0.43、0.51。可见，金辉控股对资金的渴望程度。

而在招股书的募资用途上也有体现，有两笔用于偿还项目开发的部分现有信托贷款，到期日均为今年9月份，按年利率计息为10%和11.3%。

内房上市路难

金辉控股加杆杆追求规模的方式，只不过是现在排队上市房企中的代表之一。

今年2月份以来，先后有鹏润控股、金辉控股、上坤地产、领地控股、三巽控股、港龙中国地产、实地地产、大唐集团、祥生控股等 9家内地房企递表申请在港上市，其中三巽控股、港龙中国地产、大唐集团为二次递交上市申请。

对此，业内人士表示，目前这些赴港上市内房企业都有两个比较明显的特征，基本以区域性房企为主，土储、销售等规模都不高;其次，收入、净利润近几年都呈现快速扩张的态势，但也相对出现负债率高企、现金流紧张等问题。

“这些企业上市的最直接原因就是解决融资问题，因为成功上市后海外债和股权融资，在现在的融资环境下都是很好的福利。”上述人士说道。

其中，与金辉控股规模相近的祥生，同样有着以利润换规模的问题，营收由2017年的62.93亿元增至2019年的355.2亿元，销售规模由2015年的破百亿到2018年的破千亿，毛利率、净利润虽有所提升，但仍处于低位水平，分别为23.9%和9%。

不同的是，已经突破千亿的祥生于2019年开始降低负债水平和借款规模，而加权平均实际利率依然在有所提升，2017年至2019年分别为8.09%、8.13%和9.28%。

目前，除了港龙中国地产成功上市之外，其余房企仍然在港交所排队等待上市。但港龙中国地产能够完成上市并不代表着受到了资本市场的追捧，其在香港公开发售时就出现了认购不足的情况，同时于上市首日即破发。

对于目前内房赴港上市的现象，汇生国际融资总裁黄立冲表示，由于政策环境的原因，资本市场对内房股仍然不认可，特别是中小型房企，而且这种不认可的态度已经持续了好几年。

观点地产新媒体翻阅港交所披露易发现，2019年仅有6家内房成功在港上市，比2018年少一家，募资金额也由2018年的98.3亿元降至86.9亿元。

黄立冲进一步告诉我们：“现在国家出了一些新的政策，对于房地产企业的风险又高了，所以资本市场对待内房股更加谨慎，预计今年内房股的募集都很困难。”

8月28日，限制开发商融资的“三条红线”正式落地，并将于2021年1月1日起全面推行。新政对房企按“红、橙、黄、绿”四档管理，并设置“三条红线”：剔除预收款后的资产负债率大于70%;净负债率大于100%;现金短债比小于1倍。踩中三条红线的企业将被标记为红档，以此类推。

对不同档位的房企做有息负债的限制，其中，红档企业的有息负债不能再增加;橙档企业年增速不得超过5%;黄档企业年增速不得超过10%;绿档企业年增速可放宽至15%。同时，拿地销售比是否过高、经营性现金流情况两个方面也是重要考察指标。

在这种情形下，加之补充了限购、限贷、限价、限售等行政手段，一直以高杠杆运营的房企们该如何讲好“资本故事”，进而获得资本力量的加持，仍道路长且阻。