过去一年，物业服务企业在资本市场备受追捧。

2020年新冠的“黑天鹅”事件使得物业管理服务的作用更加凸显，再者相较于其他行业，物业服务的业绩稳定性强，一时之间，物业企业的股价全线飘红，券商投行机构以及普通投资者们迅速行动，热钱涌入。

借着这阵东风，许多长期股价低迷的地产企业开始认识到物业服务赛道的价值，加之“三道红线”之下融资举步维艰，它们纷纷将旗下的物业企业分拆并送上市。

一方面为了拓宽融资渠道，另一方面则是分享市值暴增的喜悦——过去一两年，港交所迎来了十余家物业企业，这一批“新兵”们的使命，大抵如此。

不管是龙头企业抑或是中小型物企，在这场狂欢中都曾尝过甜头，但时移世易，物业赛道如今重归平稳，中小型企业的发展瓶颈逐渐出现，即便交出的答卷成色依然不错，但投资者们已经开始不看好它们的发展潜力了。

时代邻里，正是个中典型。2020年，时代邻里实现收入17.58亿元，同比增长62.6%;净利润为2.37亿元，同比增长148.6%。从增长上来看，中规中矩，但之后，投行机构接二连三发布研报下调它的目标价，这意味着，中小物企获得青睐不容易。

“中小物业给不了估值了，从公司的管理情况、未来的增长来看，发展也达不到之前预期的效果。”一名不愿具名的物业服务分析师告诉21世纪经济报道记者。

中小物企在对外拓展之上的确没有过人之处，而母公司非但不能够提供必要支持还将物业平台变身为融资通道，都成为中小物企的发展桎梏。中小物企如何突破自己?

高增长下的低估值

从营业收入和盈利指标来看，时代邻里这份年报是符合预期的。

年报显示，2020年，时代邻里实现收入17.58亿元，同比增长62.6%;净利润为2.37亿元，同比增长148.6%，公司拥有人年度应占核心净利润为2.33亿元，同比增幅约93.7%。

但这份增速不错的年报并没有让投行机构满意。在年报发布后，交银国际也发布研究报告，维持时代邻里“买入”评级，目标价由15.36港元下调至11%至13.66港元。

高盛也发布研究报告，将时代邻里目标价由14港元调低14.3%至12港元，维持“买入”评级。

报告中称，该行下调其2021-2023年收入平均8%，以反映行业竞争加剧及集团的资产负债表较同业弱，来自收购的总楼面面积下降，以及物业管理服务业务毛利率上升约1个百分点，但社区增值服务业务毛利率下降2个百分点。因此，预计2021-2023年毛利率大致维持约30%，另下调每股盈利预测平均5%。

高盛的这份研究报告所指出的观点并非没有依据。

一方面，时代邻里的利润率相较于同行并无突出优势。2020年，时代邻里净利润率增加4.7个百分点至约13.5%，应占核心净利润率增加2.1个百分点至13.2%。但如果与同行相比较，算不上突出。

可供对比的是，龙头企业恒大物业的净利润率为25.5%，中型企业世茂服务的净利润率为17.8%，均高于时代邻里。

另一方面，如果以负债水平来看，时代邻里的债务面控制也弱于同行。年报显示，2020年，时代邻里流动负债总额由2019年5.84亿元增加至2020年度8.52亿元，新增流动负债2.7亿元。

在时代邻里的应收贸易账款中，来自于关联方的部分也出现大幅增长。年报显示，2020年，时代邻里来自于关联方的账款为3.88亿元，而去年同期则为1.12亿元。

时代邻里是典型的小市值物业股。截至2021年3月17日收盘，时代邻里每股报收6.42港元，总市值63.28亿港元，市盈率为21.55，而据乐居财经2021年1月份统计，在42家物企中，平均市盈率为55.31倍，时代邻里市盈率没有跑赢同行。

一位要求匿名的龙头物管公司中层告诉21世纪经济报道记者，股票市场大家是抱团找龙头，物业行业作为一个大家相对来说比较看好的行业，逻辑也跟大众情绪差不多，龙头市值高总归是有原因的，要么是本身未来的储备量高，要么是市场拓展能力强预期特别好，“这个逻辑，中小物业被调低目标价就很好理解”。

发展乏力的收并购

物业管理行业尽管是被资本市场看好的行业，不过这个行业的商业逻辑其实并不复杂。即便是有科技赋能、增值服务的想象空间，在当前行业集中度还不高的情况下，对外扩张依然是物业管理行业跑赢同行的不二选择。

但中小物业企业在这方面实在没有太多的议价能力。

上述分析师对21世纪经济报道记者分析称，龙头物业和名气没那么大的公司去跟同一个小区谈管理权，大概率是名气大的更容易拿到。并购的时候也是，你在卖的时候，要考虑你的业主的想法，如果业主卖给一个名气没那么大的物业公司，业主也不同意的。

从时代邻里过去一年在规模上的发力来看，这种担忧也有据可依。

2020年，时代邻里的规模也进一步突破，然而在龙头物企跑马圈地的当下，时代邻里未来的增长水平可能面临较大压力。

时代邻里过去一年主要有三笔收并购，分别是收购广州浩晴物业100%股权、广州耀城物业100%股权、上海科箭物业51%股权，得益于此，时代邻里规模进一步增长。

年报数据显示，截至2020年12月31日，时代邻里的总合约建面约1.12亿平方米，同比增长92.4%;总在管建面9870万平方米，同比上涨112%。

时代邻里今年将发展定调在“稳比快更重要”，且管理层也直言，在收并购方面将保持慎重。

“我们也看到，现在市场上各种标的良莠不齐，尤其是这一轮物业行业发展的热潮，导致市场上所剩优质标的越来越少。所以，目前我们慎之又慎，在收购谈判中很仔细，对标的的估值判断也十分审慎。”时代邻里执行董事兼行政总裁王萌指出。

上述龙头房企中层管理人士续称，“公司小的话，本身上市融资的资金也比较少，而专业能力也好、公司整体的实力也好，还是会偏弱一些，这样在市场上竞争的时候，公司对市场的研判能力和获取资源的能力都会差一些。这就是整个大环境，都是这种趋势，强者恒强，弱者慢慢变弱。”

(作者：吴抒颖 编辑：张伟贤)